IN DEN ersten acht Monaten des Jahres 2026 produzierte die rumänische Bauwirtschaft 11,6 % mehr als im Vorjahreszeitraum. Das Verarbeitende Gewerbe produzierte 4,8 % weniger. Der Einzelhandel setzte dem Volumen nach 5,1 % weniger ab. Der Rückgang im Einzelhandel begann im August 2025, dem Monat der Mehrwertsteuererhöhung; es besteht ein zeitlicher, aber kein belegter ursächlicher Zusammenhang.

Die Insolvenzen nehmen zu. Der Eurostat-Index der Insolvenzanmeldungen lag im ersten Halbjahr 2026 um 7 % über dem Vorjahreswert, im Bau um 19 % und im Verkehr um 13 %. Zugleich stieg der Anteil der aktiven Unternehmen, die sich bereits in einem Insolvenzverfahren, in gerichtlicher Sanierung oder in Liquidation (Konkurs) befinden, von 0,58 % im Juli 2025 auf 0,73 % im Oktober 2026.

Die Jahresabschlüsse 2025, die das Finanzministerium am 14. Oktober veröffentlicht hat, zeigen eine Wirtschaft, die nur knapp stärker als die Inflation gewachsen ist. Bei denselben 836.360 Unternehmen stieg der Umsatz um 7,5 %, die Verbraucherpreise um 6,8 %. Das Jahresergebnis wuchs um 5,5 %, langsamer als die Preise. Die Verbindlichkeiten nahmen um 10,6 % zu, schneller als die Umsätze.

Allein aus öffentlichen Daten haben wir ein Kreditrating auf der gängigen Skala der Ratingagenturen entwickelt, von AAA bis D. Das Modell erkennt anhand der Abschlüsse eines Jahres, welche Unternehmen in den folgenden 12 Monaten in die Insolvenz geraten, gemessen am Status im Handelsregister. Seine Ratingklassen entsprechen den beobachteten Ausfallraten: 0,06 % für A, 0,20 % für BBB, 0,82 % für BB, 3,4 % für B.

Das typische rumänische Unternehmen wird mit BBB eingestuft, der untersten Stufe im Investment Grade. Das durchschnittliche Risiko entspricht dagegen BB, der ersten Stufe darunter, weil die riskantesten Unternehmen den Durchschnitt nach oben ziehen. Die Branchen unterscheiden sich weniger, als man erwarten würde: Die durchschnittliche Ausfallwahrscheinlichkeit reicht von 0,18 % bei Rechts- und Steuerberatung und Wirtschaftsprüfung bis 1,04 % bei der Herstellung elektrischer Ausrüstungen. Die Unternehmen innerhalb einer Branche unterscheiden sich weit stärker. Ein Branchenrating ist ein erster Anhaltspunkt; über den Kredit entscheidet weiterhin der Jahresabschluss des Kreditnehmers.

Bei einem Kreditnehmer mit Rating BB erhöht das Risiko den Zinssatz um 0,5 bis 1 Prozentpunkt.

Für einen Kreditgeber bedeutet ein BB-Kreditnehmer 0,2 bis 0,4 Prozentpunkte erwarteten Verlust und 0,2 bis 0,6 Prozentpunkte Eigenkapitalkosten im Zinssatz, zusammen 0,5 bis 1 Prozentpunkt, je nach Besicherung und Art der Eigenmittelunterlegung. Den größten Teil des Preises bilden weiterhin die Refinanzierungskosten und die eigenen Kosten des Kreditgebers. Wichtiger ist die Anzahlung: Soll allein der Leasinggegenstand bei der Verwertung die Forderung decken, ist bei einem Pkw eine Anzahlung von rund 28 % nötig, bei einer Sattelzugmaschine von über 40 %.

Die Bauproduktion stieg in fast jedem Monat, von 130 im Januar auf 174 im August (2021 = 100). Auch das Vertrauen in der Bauwirtschaft verbesserte sich, von −11,4 auf −9,3. Dennoch stiegen die Insolvenzen im Bau im ersten Halbjahr um 19 %. Eine mögliche Erklärung für mehr Produktion und zugleich mehr Insolvenzen in derselben Branche: Die Arbeiten konzentrierten sich vor Ablauf der Frist der Aufbau- und Resilienzfazilität der EU im August 2026 auf große Unternehmen, kleine blieben ohne Aufträge. Mit öffentlichen Daten lässt sich diese Erklärung nicht überprüfen.

Im Verkehr ist die Dynamik von Gründungen und Schließungen am höchsten. Der Gründungsindex erreichte im ersten Halbjahr 164 und liegt damit 42 % über dem Niveau von 2024. Der Insolvenzindex im Verkehr erreichte im zweiten Quartal 100,8, den zweithöchsten Wert seit 2024. Unternehmen werden hier in einem Tempo gegründet und geschlossen, das keine andere Branche erreicht.

Gegenüber dem ersten Halbjahr 2025 sind die Neugründungen formal um 31 % gestiegen. Das ist ein Basiseffekt: Das erste Halbjahr 2025 war das schwächste seit Jahren. Gegenüber 2024 liegt das Niveau von 2026 um 3 % niedriger, im Handel um 20 %.

Der Indikator der Wirtschaftsstimmung bewegte sich das ganze Jahr über zwischen 91 und 94, unter seinem langfristigen Durchschnitt von 100, ohne einen einzigen Erholungsmonat. Das Vertrauen im Einzelhandel hellte sich ab Juli deutlich auf, von −8,2 auf +4,6 im Oktober. Das Vertrauen in Industrie und Dienstleistungen sank auf −3,7 beziehungsweise −3,8. Die Verbraucher bleiben pessimistisch, bei rund −33.

In der Europäischen Union verläuft die Entwicklung gleichgerichtet, jedoch deutlich ausgeprägter. Der Insolvenzindex der EU erreichte im zweiten Quartal 196, den höchsten Wert seit 2019. Im Verkehr liegt der EU-Index beim mehr als 2,5-fachen Niveau von 2021. Der rumänische Wert von 52 ist damit nicht unmittelbar vergleichbar: Im ersten Quartal 2021 gab es einen ungewöhnlichen Ausschlag auf 208,7, der den Basiswert anhebt.

Ausfall bedeutet hier, dass ein Unternehmen in ein Insolvenzverfahren, eine gerichtliche Sanierung oder die Liquidation gerät, nach den Statuscodes des Nationalen Handelsregisteramts. Gemeint ist nicht ein Zahlungsverzug von mehr als 90 Tagen, wie ihn die aufsichtsrechtliche Ausfalldefinition der Banken verlangt. Nach dieser Definition ergäbe sich eine höhere Zahl von Ausfällen.

Das Modell erkennt anhand der Abschlüsse eines Jahres, welche Unternehmen in den 12 Monaten nach der Einreichung in ein Verfahren geraten. Für das Training dienen die Abschlüsse 2023 und der Registerstatus zwischen dem 7. Juli 2024 und dem 2. Juli 2025: 630.539 aktive Unternehmen, von denen 2.777 in ein Verfahren gerieten. Für den Test dient ein dem Modell unbekanntes Jahr: die Abschlüsse 2024 und die Insolvenzen zwischen dem 2. Juli 2025 und dem 8. Juli 2026, 3.898 von 669.920 Unternehmen. Das aktuelle Rating beruht auf einem Modell, das mit beiden Jahren trainiert wurde.

Das Modell verwendet 16 Kennzahlen aus den Abschlüssen und dem Handelsregister: Working Capital, Rücklagen, Ergebnis vor Steuern und Eigenkapital jeweils im Verhältnis zur Bilanzsumme, Verschuldungsgrad, Liquidität, Umsatzrendite, negatives Eigenkapital, Verluste, Größe, Beschäftigtenzahl und Alter des Unternehmens. Das Modell beruht auf Gradient Boosting und bildet auch nichtlineare Zusammenhänge zwischen den Kennzahlen ab. Das Rating ist der Mittelwert aus acht solchen Modellen auf denselben Daten, weil ein einzelnes Modell einen Teil seiner Einstufungen von Lauf zu Lauf verschiebt.

Im Testjahr unterscheidet das Modell Unternehmen, die in die Insolvenz geraten, mit einer AUC von 0,84 von den übrigen. Der für Schwellenländer entwickelte Altman-Z-Score, angepasst an dieselben Kennzahlen, erreicht 0,70. Bei einer anderen Zielgröße, dem Marktaustritt jeglicher Art (ein Unternehmen reicht keine Abschlüsse mehr ein), besitzt der Altman-Z-Score keine Trennschärfe, mit einer AUC von 0,50. Kleine Beratungsunternehmen stellen häufig den Betrieb ein, aber selten durch eine Insolvenz.

Es gilt die Ratingskala der Agenturen. Die Schwellenwerte zwischen den Ratingklassen sind die geometrischen Mittel der langfristigen Einjahres-Ausfallraten, die S&P für benachbarte Klassen veröffentlicht. Die Ausfallwahrscheinlichkeit eines Unternehmens wird so einer Ratingklasse zugeordnet: unter 0,01 % AAA, bis 0,03 % AA, bis 0,09 % A, bis 0,30 % BBB, bis 1,4 % BB, bis 9,2 % B, darüber CCC/C. Unternehmen, die sich bereits in einem Verfahren befinden, erhalten D.

Das Modell unterschätzt die Ausfallrate geringfügig: Prognostiziert wurden 0,47 %, beobachtet 0,58 %. Die Abweichung passt zur Insolvenzwelle des Jahres 2026, die ein mit dem Vorjahr trainiertes Modell nicht abbilden konnte. Die Reihenfolge der Ratingklassen von AA bis CCC/C bleibt erhalten, und auf sie kommt es bei der Kreditentscheidung an.

BB ist die erste Ratingklasse unterhalb von Investment Grade. Der Kreditnehmer bedient seine Verbindlichkeiten derzeit, reagiert aber empfindlich auf Umsatzeinbußen oder steigende Zinsen. Seine Einjahres-Ausfallwahrscheinlichkeit beträgt in unseren Daten 0,82 %. Über eine Vertragslaufzeit von fünf Jahren summiert sich das bei konstanter jährlicher Ausfallrate auf rund 4 %. In der Praxis liegt der Wert höher, weil einige Unternehmen mit Rating BB während der Laufzeit auf B herabgestuft werden.

Der erwartete Verlust pro Jahr ergibt sich aus der Ausfallwahrscheinlichkeit multipliziert mit der Verlustquote bei Ausfall (LGD). Ohne Besicherung beträgt die aufsichtsrechtlich vorgegebene LGD 45 %. Im Leasing mindert der finanzierte Leasinggegenstand den Verlust: Bei einer angemessenen Anzahlung sinkt die LGD auf 25 % oder darunter.

Das Risiko eines BB-Kreditnehmers erhöht den Zinssatz daher bei einer Bank mit internem Ratingansatz um 0,5 bis 0,8 Prozentpunkte und im Standardansatz, den Nichtbanken und viele Banken anwenden, um 0,7 bis 1 Prozentpunkt. Der Unterschied zeigt sich zwischen den Ratingklassen: Von BB zu B vervierfacht sich der erwartete Verlust nahezu, von 0,21 % auf 0,80 % pro Jahr bei einer LGD von 25 %. Die erforderlichen Eigenmittel steigen von 3,0 % auf 4,4 % der Forderung.

Ausfall bedeutet hier nicht Zahlungsverzug

Wir messen den Eintritt in ein Verfahren anhand des Handelsregisters. Eine Bank zählt zusätzlich Zahlungen, die mehr als 90 Tage überfällig sind; ihre Ausfallraten fallen daher höher aus.

Insolvenz ist nicht der einzige Marktaustritt

Kleine Unternehmen verschwinden meist durch Löschung aus dem Register, nicht durch Insolvenz. Im Zehntel mit dem niedrigsten Umsatz kommen auf eine Insolvenz fast zehn Löschungen, im Zehntel mit dem höchsten Umsatz auf fast drei Insolvenzen eine Löschung (Abschlüsse 2024, Registerstatus Juli 2026). Deshalb besteht die Klasse AA fast nur aus Kleinstunternehmen mit höchstens einem Beschäftigten. Ein gutes Rating zeigt ein geringes Insolvenzrisiko, kein solides Unternehmen.

Die größten Unternehmen fehlen

Die 102 Unternehmen, die nach IFRS berichten (zusammen 133 Mrd. RON Umsatz), stehen in einer eigenen Datei des Finanzministeriums und sind nicht bewertet. Dazu gehören OMV Petrom, Rompetrol Rafinare, Hidroelectrica und Romgaz.

Registerstichtage

Der Status eines Unternehmens lässt sich nur mit der Registerdatei desselben Stichtags verknüpfen. Die Registernummern wurden auf ein neues Format umgestellt; eine Verknüpfung über mehrere Monate hinweg würde Zehntausende Unternehmen verlieren. Eine Steuernummer kann mehrere Eintragungen haben, etwa nach einer Sitzverlegung in einen anderen Kreis; ein Unternehmen gilt nur dann als gelöscht, wenn alle seine Eintragungen gelöscht sind.

Zwei Klassifikationssysteme

In den Abschlüssen 2025 sind alte und neue Tätigkeitsschlüssel gemischt. Unternehmen, die 2025 gegründet wurden, haben keinen Code aus 2024 und erscheinen nur in den Gesamtwerten.

Der Datensatz 2025 ist eine Erstveröffentlichung

Verspätet eingereichte Abschlüsse werden in späteren Aktualisierungen enthalten sein. Die Gesamtwerte 2025 werden nur für Unternehmen berechnet, die in beiden Jahren enthalten sind.

Die S&P-Ausfallraten

Sie werden aus Sekundärquellen als Bezugsgröße für die Skala zitiert; die Originalstudie von S&P konnte nicht unmittelbar eingesehen werden. Die Kalibrierung des Modells wird an den in Rumänien beobachteten Raten geprüft, nicht an denen von S&P.

Annahmen zur Preisermittlung

Refinanzierungsaufschlag, Betriebskosten, Marge, Wertverlustkurven und der Zeitpunkt der Ausfälle sind ausdrücklich als Annahmen gekennzeichnet. Die Referenzzinssätze sind beobachtet; die Ausfallwahrscheinlichkeiten schätzt das Modell und prüft sie an den beobachteten Ausfällen.

Quellen. Finanzministerium: Finanzministerium, Jahresabschlüsse 2023, 2024 (Aktualisierung vom Juni 2026) und 2025, data.gov.ro, 2026-10-14, confirmed, https://data.gov.ro/dataset/situatii_financiare_2025. Handelsregister: Nationales Handelsregisteramt, eingetragene Unternehmen, Stichtage 7.7.2024, 2.7.2025, 8.7.2026 und 19.10.2026, data.gov.ro, 2026-10-20, confirmed, https://data.gov.ro/organization/onrc. Eurostat: sts_rb_q, sts_copr_m, sts_trtu_m, ei_bssi_m_r2, irt_st_m, prc_hicp_aind, 2026-11-02, confirmed, https://ec.europa.eu/eurostat/databrowser/view/sts_rb_q/default/table. Statistikinstitut: Nationales Statistikinstitut, Tempo Online, IND104P und INT101O, 2026-10-13, confirmed, http://statistici.insse.ro:8077/tempo-online/. S&P: S&P Global Ratings, Annual Global Corporate Default and Rating Transition Study, Einjahresdurchschnitte, nach Sekundärquellen zitiert, 2025-03-27, secondary, https://www.spglobal.com/ratings/en/research/articles/220413-default-transition-and-recovery-2021-annual-global-corporate-default-and-rating-transition-study-12336975. Innovia: Ratingmodell, Kalibrierung, Preisermittlung und Anzahlung: eigene Berechnung, 2026-11-02, estimated, https://innoviasystems.io